{"id":57905,"date":"2022-12-20T15:05:49","date_gmt":"2022-12-20T19:05:49","guid":{"rendered":"https:\/\/livingstagenew.wpenginepowered.com\/insights\/das-ende-oder-nur-ein-wechsel-der-jahreszeit\/"},"modified":"2026-06-17T08:48:55","modified_gmt":"2026-06-17T12:48:55","slug":"das-ende-oder-nur-ein-wechsel-der-jahreszeit","status":"publish","type":"insights","link":"https:\/\/livingstonepartners.com\/de\/insights\/das-ende-oder-nur-ein-wechsel-der-jahreszeit\/","title":{"rendered":"Das Ende, oder nur ein Wechsel der Jahreszeit?"},"content":{"rendered":"\n<p class=\"wp-block-paragraph\"><strong>Das Ende, oder nur ein Wechsel der Jahreszeit?<\/strong>\n<br>\n\n<br>\n2022 war ein turbulentes Jahr an den Fremdkapitalm\u00e4rkten, da die Melange aus grassierender Inflation, Rezessions\u00e4ngste, anhaltende Lieferkettenprobleme und der Krieg in der Ukraine zu einem aggressiven quantitativen Straffungsprogramm der f\u00fchrenden internationalen Notenbanken gef\u00fchrt haben, und zwar ma\u00dfgeblich getrieben durch die US-amerikanische Fed. Die Geschwindigkeit der Zinsanhebungen, verbunden mit der H\u00f6he der einzelnen Zinsschritte sowie der internationale Umfang der Anpassungen hatten schwerwiegende Auswirkungen auf die M\u00e4rkte f\u00fcr hochverzinsliche und breit syndizierte Anleihen, wie das Volumen breit syndizierter Kredite zeigt, das vom zweiten Quartal 2022 zum dritten Quartal 2022 um 47 % zur\u00fcckging. Diese Marktverwerfungen hatten erhebliche Auswirkungen auf die Entwicklung der Aktienindizes weltweit, sei es an der Wall Street, der NASDAQ, oder der Frankfurter B\u00f6rse. Insbesondere aber haben allein die gr\u00f6\u00dften in den USA t\u00e4tigen Banken rund 42 Milliarden US-Dollar an Buyout-Schulden in ihren B\u00fcchern<sup>(1)<\/sup>, was zu erheblichen Mark to Market-Verlusten f\u00fchrt.\n<br>\n\n<br>\nW\u00e4hrend sich die marktregulierten Anbieter syndizierter Anleihen in den letzten Monaten bereits deutlich zur\u00fcckhielten, haben die alternativen Kreditgeber und Structured Debt Funds Ihr Engagement eher verst\u00e4rkt, um die entstehende L\u00fccke insbesondere f\u00fcr mittelst\u00e4ndische Kreditnehmer zu f\u00fcllen.&nbsp;Im 3. Quartal 2022 stieg das Volumen unsyndizierter Darlehen in den USA gegen\u00fcber dem 2. Quartal 2022 um 17 %, wobei das Verh\u00e4ltnis der Direktkredite zu syndizierten Kreditvolumina im amerikanischen Mittelstand auf das 4,3-fache gestiegen ist, ein Allzeithoch.&nbsp;Trotz all der Schlagzeilen hat das Gesamtkreditvolumen (syndiziert sowie direkt vergeben) mit den historischen Durchschnittswerten Schritt gehalten, aber die deutlich reduzierte, einseitigere Auswahl an Fremdkapitalpartnern hat zu strengeren Kredit-Regelungen und h\u00f6heren Spreads gef\u00fchrt.&nbsp;W\u00e4hrend die Kreditnehmer also das restriktivere Umfeld beklagen, ist es gleichzeitig die Realit\u00e4t, dass zumindest in den USA das reine Kreditvolumen zur Unterst\u00fctzung von LBOs weiterhin vorhanden ist.\n<\/p>\n\n\n\n<figure class=\"wp-block-image aligncenter\"><img decoding=\"async\" src=\"https:\/\/livingstonepartners.com\/wp-content\/uploads\/2022\/12\/Source-Refinitiv-300x160.png\" alt=\"\" class=\"wp-image-90937\"\/><\/figure>\n\n\n\n<p class=\"has-text-align-center wp-block-paragraph\"><\/p>\n\n\n\n<p class=\"wp-block-paragraph\">\n<br>\nDie aktuellen Marktbedingungen haben jedoch zu einem deutlich risikoaverseren Ansatz gef\u00fchrt, da die Kreditgeber nun marktbedingt h\u00f6here Preise und einen niedrigeren Verschuldungsgrad, also eine (etwas) niedrigere Hebelwirkung, auf dem gesamten Kreditmarkt postulieren. W\u00e4hrend die Margenaufschl\u00e4ge der Fremdkapitalgeber in den USA um 50-150 Basispunkte gestiegen sind, hat f\u00fcr die tats\u00e4chliche ruckartige Ver\u00e4nderung der Zinskosten der steile Anstieg der Refinanzierungszinss\u00e4tze gesorgt<sup>(2)<\/sup>, also in den USA des Satzes f\u00fcr besicherte \u00dcbernachtfinanzierung (\u201eSOFR\u201c) von 0,05 % im Januar 2022 auf 3,8 % im Dezember 2022, oder in Europa der EONIA\/ESTR von -0,58 % im Januar 2022 auf 1,40 % im Dezember 2022. Angesichts des Anstiegs der Spreads und der Basiszinss\u00e4tze k\u00f6nnte man die Hypothese aufstellen, dass der Leverage sicherlich zur\u00fcckgehen muss. Wenn Sie sich jedoch den Leverage ansehen, werden Sie feststellen, dass zumindest in den USA statistisch gesehen sowohl Senior- als auch Gesamtleverage im Einklang mit den historischen Leverage-Niveaus geblieben sind.\n<\/p>\n\n\n\n<figure class=\"wp-block-image\"><img decoding=\"async\" src=\"https:\/\/livingstonepartners.com\/wp-content\/uploads\/2022\/12\/Source-Refinitiv-1-300x160.png\" alt=\"\" class=\"wp-image-90955\"\/><\/figure>\n\n\n\n<p class=\"has-text-align-center wp-block-paragraph\"><\/p>\n\n\n\n<p class=\"wp-block-paragraph\">\n<br>\nAngesichts gestiegener Finanzierungskosten, nur leicht gesunkenem Leverage und anhaltender Verwerfungen an den Kapitalm\u00e4rkten f\u00fcr breit syndizierte\/hochverzinsliche Anleihen stellt sich nat\u00fcrlich die Frage, wie lange direkte Kreditgeber wie beispielsweise Debt Fonds die LBO-Aktivit\u00e4ten im Mittelstand unterst\u00fctzen k\u00f6nnen. An welchem Punkt geht den alternativen Kreditgebern \u201edas Pulver\u201c (dry powder) zur Unterst\u00fctzung von LBO-Aktivit\u00e4ten aus?\n<br>\n\n<br>\nLaut Pitchbook verf\u00fcgen die im Mittelstand aktiven alternativen Darlehensgeber \u00fcber ausreichend Mittel, um den Markt zu unterst\u00fctzen. Interessant und anders als bei fr\u00fcheren Liquidit\u00e4tsengp\u00e4ssen ist, dass alternative Kreditgeber nicht mehr \u00fcberm\u00e4\u00dfig auf das Anzapfen der \u00f6ffentlichen Kapitalm\u00e4rkte zur Refinanzierung angewiesen sind, um ihre Liquidit\u00e4t zu sichern. Obwohl die \u00f6ffentlichen Kapitalm\u00e4rkte auch weiterhin \u00fcber verschiedene Instrumente Teil des Finanzierungsmechanismus eines alternativen Kreditgebers sind, haben sich die Finanzierungsquellen in der Breite verlagert und bestehen mittlerweile insbesondere auch aus Kapital, das direkt von Stiftungen, Pensionsfonds und anderen gr\u00f6\u00dferen Geldgebern (sogenannte LPs) bereitgestellt wird, was eine stabilere Kapitalbasis bietet, die es den Kreditgebern erm\u00f6glicht, sich in ihren Engagements langfristiger orientiert zu verhalten.\n<\/p>\n\n\n\n<figure class=\"wp-block-image alignleft\"><img decoding=\"async\" src=\"https:\/\/livingstonepartners.com\/wp-content\/uploads\/2022\/12\/Source-Refinitiv-2-300x160.png\" alt=\"\" class=\"wp-image-90963\"\/><\/figure>\n\n\n\n<p class=\"has-text-align-center wp-block-paragraph\"><\/p>\n\n\n\n<p class=\"wp-block-paragraph\">\n<br>\n<strong>Ausblick auf 2023<\/strong>\n<br>\n\n<br>\nUnsere Prognose f\u00fcr 2023 basiert auf der Annahme, dass sich die regionalen M\u00e4rkte der Weltwirtschaft \u00e4hnlich ruckelig entwickeln werden, wie in den letzten neun Monaten, uns eine dramatische Eintr\u00fcbung im Makroumfeld jedoch erspart bleibt.&nbsp;Wir gehen dar\u00fcber hinaus davon aus, dass sich die Anleihem\u00e4rkte weiterhin \u00e4hnlich verhalten werden wie in den letzten vier Monaten, wir also weitere moderate Zinsanhebungen der globalen Notenbanken sehen werden, bis die globale Inflation deutlich r\u00fcckl\u00e4ufig ist.&nbsp;Alternative Kreditgeber und Private Debt Funds werden auch in den kommenden Monaten eine wichtige Rolle in der Kreditversorgung spielen und die L\u00fccke f\u00fcllen, welche die (bewusste) Einschr\u00e4nkung der Kreditmittel auf den M\u00e4rkten f\u00fcr hochverzinsliche und syndizierte Darlehen hinterlassen hat.\n<br>\n\n<br>\nLeverage-Volumen, um LBOs zu unterst\u00fctzen, wird per se auch weiterhin verf\u00fcgbar sein, aber wie wir in der zweiten H\u00e4lfte des Jahres 2022 gesehen haben, werden die H\u00fcrden hoch bleiben und die Kreditgeber werden auch weiterhin signifikante Eigenkapitalniveaus in H\u00f6he von 50% und mehr (Eigenkapital + Management-Rollover) verlangen, wenn sie neue LBOs unterst\u00fctzen.&nbsp;Leverage-Quoten der j\u00fcngeren Vergangenheit in denen Eigenkapitalgeber ihre Buyouts in den USA mit bis zu 60-65 % Fremdkapital finanzieren konnten, werden so schnell nicht zur\u00fcckkehren. Wir glauben jedoch, dass Kapitalisierungsraten von 50 %\/50 % Bestand haben werden und alle Marktteilnehmer sich an diese neue Realit\u00e4t anpassen m\u00fcssen.\n<br>\n\n<br>\nDas neue Marktumfeld wird offensichtlich auf der Kreditgeberseite begr\u00fc\u00dft, w\u00e4hrend sich Kreditnehmer nach den f\u00fcr sie opportuneren Strukturen von 2021 sehnen werden. In der Vergangenheit, als Fremdkapital nicht nur g\u00fcnstiger, sondern insbesondere auch flexibler war, konnten Eigenkapital- und Finanzinvestoren die Kreditfazilit\u00e4ten f\u00fcr ihre Prozesse leicht aufstocken, um so Akquisitionen in hohem Ma\u00dfe durch Fremdkapital zu finanzieren. W\u00e4hrend des vierten Quartals 2022 merkte man allerdings, dass PE-gest\u00fctzte Strategen bei der Bewertung von Zusatzakquisitionen anspruchsvoller wurden, was unseres Erachtens auch auf die gestiegenen Finanzierungskosten und strengeren Regelungen in neuen Darlehensvertr\u00e4gen zur\u00fcckzuf\u00fchren war, die mittlerweile abgeschlossen werden. Dieses Verhalten wird kurz- bis mittelfristig sehr wahrscheinlich zu einem etwas weniger wettbewerbsintensiven Umfeld f\u00fcr Fusionen und \u00dcbernahmen f\u00fchren, was sich wiederum dann auch auf die EV-Multiplikatoren auswirkt.\n<br>\n\n<br>\nAus unserer Sicht werden im Jahr 2023 durch Dividenden getriebene Rekapitalisierungen und opportunistische Refinanzierungen aufgrund unattraktiverer Gesamtkonditionen seltener vorkommen, was neben einem leicht abgeschw\u00e4chten M&amp;A-Marktvolumen insgesamt zu weniger Transaktionen f\u00fchren wird, bei denen die Kreditgeber ihr Geld gewinnbringend einsetzen k\u00f6nnen. Dieser ged\u00e4mpfte Transaktionsfluss wird daher mit hoher Wahrscheinlichkeit dann wieder dazu f\u00fchren, dass die Marktspieler um die begrenzte Anzahl von Transaktionen, die auf dem Markt sind, konkurrieren werden. Vor diesem Hintergrund k\u00f6nnte es bereits im Sommer 2023 so weit sein, dass die ersten Darlehensgeber im Kampf um die Zinsmarge damit beginnen werden, die restriktiven Scheuklappen abzulegen und die Vergabebedingungen oder die Preisgestaltung zu lockern, um wieder mehr Finanzierungsmandate zu gewinnen.\n<br>\n\n<br>\nDie aktuelle Phase ist also abermals nicht das Ende und die Fremdkapitalm\u00e4rkte sind per se auch weiterhin ge\u00f6ffnet, aber an das aktuelle Umfeld wird man sich in den n\u00e4chsten sechs Monaten erst einmal gew\u00f6hnen m\u00fcssen. Aber so, wie bei den Jahreszeiten auf einen st\u00fcrmischen Herbst und einen eisigen Winter regelm\u00e4\u00dfig ein sonniger Fr\u00fchling folgt, werden auch die Fremdkapitalm\u00e4rkte und damit das Finanzierungsumfeld f\u00fcr M&amp;A-Transaktionen insgesamt zur Normalit\u00e4t zur\u00fcckkehren.\n<br>\n\n<br>\nDer gesamte Artikel ist von unserem US-amerikanischen Head of Debt Advisory insbesondere mit Sicht auf den US-amerikanischen Markt und dessen m\u00f6gliche Entwicklung im Jahr 2023 verfasst worden und ist nicht 1-zu-1 auf den europ\u00e4ischen und deutschen Markt f\u00fcr Fremdkapitalfinanzierungen \u00fcbertragbar.\n<br>\n\n<br>\n<em>Quellen:<\/em>\n<br>\n<em>(1) Bloomberg; Stand November 2022<\/em>\n<br>\n<em>(2) Federal Reserve Bank of New York<\/em><\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"<p>2022 war ein turbulentes Jahr an den Fremdkapitalm\u00e4rkten, da die Melange aus grassierender Inflation, Rezessions\u00e4ngste, anhaltende Lieferkettenprobleme und der Krieg in der<\/p>\n","protected":false},"author":3,"featured_media":43141,"template":"","meta":{"_acf_changed":false,"footnotes":"","_links_to":"","_links_to_target":""},"categories":[2748],"tags":[],"sector":[],"service":[],"class_list":["post-57905","insights","type-insights","status-publish","has-post-thumbnail","hentry","category-thought-leadership"],"acf":[],"yoast_head":"<!-- This site is optimized with the Yoast SEO Premium plugin v28.2 (Yoast SEO v28.2) - https:\/\/yoast.com\/product\/yoast-seo-premium-wordpress\/ -->\n<title>Das Ende, oder nur ein Wechsel der Jahreszeit? 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