Plus t\u00f4t cette semaine, Select Medical Holdings Corporation (NYSE : SEM) a annonc\u00e9 la signature d’un accord d\u00e9finitif en vue de son acquisition par un consortium d’investisseurs men\u00e9 par Robert Ortenzio, Martin Jackson et Welsh, Carson, Anderson & Stowe (WCAS). Cette op\u00e9ration de retrait de la cote (take-private) valorise Select Medical \u00e0 16,50 $ par action, soit une valeur d’entreprise d’environ 3,9 milliards $. L’offre fait ressortir une prime d’environ 25 % par rapport \u00e0 la moyenne des cours sur 90 jours et une l\u00e9g\u00e8re prime par rapport \u00e0 la proposition non liante soumise par Robert Ortenzio en novembre 2025.<\/p>\n\n\n\n
\u00c0 premi\u00e8re vue, il s’agit d’une op\u00e9ration classique de retrait de la cote (public-to-private). Le sujet le plus int\u00e9ressant r\u00e9side dans les perspectives strat\u00e9giques que cette transaction pourrait ouvrir.<\/p>\n\n\n\n
Un partenariat bien connu<\/strong><\/p>\n\n\n\n Il ne s’agit pas du premier chapitre entre la famille Ortenzio et WCAS. Au cours des trois derni\u00e8res d\u00e9cennies, le groupe s’est associ\u00e9 \u00e0 plusieurs reprises pour b\u00e2tir et restructurer des plateformes de services de sant\u00e9.<\/p>\n\n\n\n WCAS s’est associ\u00e9 pour la premi\u00e8re fois avec les Ortenzio au milieu des ann\u00e9es 1990 pour cr\u00e9er Select Medical. En 2005, WCAS a men\u00e9 un LBO de retrait de la cote (take-private) de la soci\u00e9t\u00e9, qui est ensuite retourn\u00e9e sur les march\u00e9s boursiers via une introduction en bourse (IPO) en 2009. Aujourd’hui, plus de quinze ans plus tard, ce m\u00eame groupe proc\u00e8de de nouveau au retrait de la cote de Select.<\/p>\n\n\n\n Cette r\u00e9p\u00e9tition t\u00e9moigne d’une conviction \u00e0 long terme alli\u00e9e \u00e0 un d\u00e9ploiement opportuniste de capital par des investisseurs et des dirigeants qui ont historiquement prouv\u00e9 leur capacit\u00e9 \u00e0 cr\u00e9er de la valeur des fonds propres gr\u00e2ce \u00e0 l’am\u00e9lioration de la performance op\u00e9rationnelle, au repositionnement strat\u00e9gique et \u00e0 la structuration du capital.<\/p>\n\n\n\n Pourquoi l’op\u00e9ration est strat\u00e9giquement int\u00e9ressante<\/strong><\/p>\n\n\n\n Select Medical op\u00e8re en tant que plateforme diversifi\u00e9e de soins post-aigus couvrant plusieurs segments de soins distincts :<\/p>\n\n\n\n Historiquement, Select Medical d\u00e9tenait \u00e9galement Concentra, le plus grand fournisseur de services de sant\u00e9 au travail aux \u00c9tats-Unis, qui a fait l’objet d’une scission (spin-off) pour devenir une soci\u00e9t\u00e9 cot\u00e9e ind\u00e9pendante en novembre 2024.<\/p>\n\n\n\n Malgr\u00e9 sa taille, Select Medical se n\u00e9gocie actuellement \u00e0 un multiple inf\u00e9rieur \u00e0 9x l’EBITDA, refl\u00e9tant une d\u00e9cote significative par rapport aux plateformes de r\u00e9\u00e9ducation de grande envergure. Les grands op\u00e9rateurs nationaux de physioth\u00e9rapie d\u00e9tenus par des fonds de private equity r\u00e9alisent fr\u00e9quemment des transactions \u00e0 des multiples d’EBITDA situ\u00e9s entre 14x et 16x (mid-teens) sur les march\u00e9s priv\u00e9s.<\/p>\n\n\n\n Cet \u00e9cart de valorisation n’est pas un hasard. Le segment LTACH de Select Medical a longtemps pes\u00e9 sur la valorisation globale en raison de son mod\u00e8le de remboursement sp\u00e9cifique, de sa complexit\u00e9 r\u00e9glementaire et de son intensit\u00e9 capitalistique par rapport aux services de r\u00e9\u00e9ducation, entre autres facteurs.<\/p>\n\n\n\n La question de la branche LTACH<\/strong><\/p>\n\n\n\n Il est int\u00e9ressant de noter que la division LTACH de Select Medical g\u00e9n\u00e8re plus de chiffre d’affaires (bien que moins d’EBITDA) que Concentra, qui se n\u00e9gocie actuellement entre 12x et 13x l’EBITDA sur les march\u00e9s boursiers.<\/p>\n\n\n\n Cela soul\u00e8ve une question strat\u00e9gique \u00e9vidente : pourquoi ne pas simplement r\u00e9aliser un spin-off de la division LTACH, \u00e0 l’instar de Concentra ?<\/p>\n\n\n\n Une r\u00e9ponse plausible est que l’op\u00e9ration de retrait de la cote r\u00e9cemment annonc\u00e9e offre la flexibilit\u00e9 structurelle et le capital patient n\u00e9cessaires pour mener pr\u00e9cis\u00e9ment ce type de restructuration. Le contr\u00f4le par un actionnariat priv\u00e9 permet souvent de r\u00e9aliser des s\u00e9parations strat\u00e9giques qui seraient difficiles \u00e0 ex\u00e9cuter sous le contr\u00f4le constant des march\u00e9s boursiers.<\/p>\n\n\n\n La th\u00e8se de cr\u00e9ation de valeur<\/strong><\/p>\n\n\n\n Si Select Medical venait \u00e0 s\u00e9parer sa division LTACH de ses activit\u00e9s de r\u00e9\u00e9ducation \u2013 lesquelles repr\u00e9sentaient ensemble environ 60 % de l’EBITDA ajust\u00e9 en 2025 \u2013, plusieurs dynamiques majeures \u00e9mergeraient.<\/p>\n\n\n\n Sur le march\u00e9 actuel, les plateformes nationales de physioth\u00e9rapie de taille critique \u2013 en particulier celles qui, comme Select Medical, disposent de n\u00e9gociations tarifaires solides avec les payeurs, d’une position de leader du march\u00e9, d’une forte densit\u00e9 g\u00e9ographique, de partenariats hospitaliers relutifs et d’une infrastructure robuste \u2013 affichent des multiples de valorisation nettement sup\u00e9rieurs \u00e0 ceux des op\u00e9rateurs diversifi\u00e9s de soins post-aigus. L’arbitrage de multiples r\u00e9sultant de la s\u00e9paration de la division LTACH pourrait \u00eatre consid\u00e9rable.<\/p>\n\n\n\n Pourquoi cela compte pour le M&A dans le secteur de la physioth\u00e9rapie<\/strong><\/p>\n\n\n\n Ayant conseill\u00e9 plus d’une vingtaine de transactions dans le secteur de la physioth\u00e9rapie ambulatoire, notre banque d’affaires Livingstone a pu constater par elle-m\u00eame comment la taille critique, la sp\u00e9cialisation et les infrastructures soutiennent la valorisation dans ce secteur. Les march\u00e9s boursiers p\u00e9nalisent souvent la complexit\u00e9. Les march\u00e9s priv\u00e9s ont tendance \u00e0 valoriser la lisibilit\u00e9 strat\u00e9gique, la visibilit\u00e9 de la croissance et les opportunit\u00e9s de consolidation. Si Select devient \u00e0 terme une plateforme de r\u00e9\u00e9ducation plus cibl\u00e9e, elle pourrait se valoriser \u00e0 des multiples bien plus proches de ses pairs les mieux cot\u00e9s. La d\u00e9tention priv\u00e9e offrira \u00e9galement \u00e0 la direction la flexibilit\u00e9 n\u00e9cessaire pour ex\u00e9cuter cette strat\u00e9gie sans la pression des r\u00e9sultats trimestriels. Une telle \u00e9volution pourrait encore acc\u00e9l\u00e9rer la consolidation de la physioth\u00e9rapie ambulatoire, en particulier pour les acteurs r\u00e9gionaux structur\u00e9s et bien capitalis\u00e9s.<\/p>\n\n\n\n Pr\u00e9sentation de Livingstone et de son expertise dans la physioth\u00e9rapie<\/strong><\/p>\n\n\n\n Livingstone est une banque d’affaires internationale sp\u00e9cialis\u00e9e dans le conseil en M&A mid-market et en financement de dette, comptant 140 professionnels r\u00e9partis dans ses bureaux aux \u00c9tats-Unis, en Europe et en Asie. La banque r\u00e9alise environ 70 transactions par an dans cinq secteurs cl\u00e9s : Services aux entreprises, Biens de consommation, Sant\u00e9, Industrie et M\u00e9dias & Technologies.<\/p>\n\n\n\n Depuis fin 2021, Livingstone a conseill\u00e9 la cession de huit plateformes de physioth\u00e9rapie repr\u00e9sentant une valeur cumul\u00e9e de pr\u00e8s d’un milliard de dollars. Rien qu’au cours des deux derni\u00e8res ann\u00e9es, la banque a finalis\u00e9 quatre transactions c\u00f4t\u00e9 c\u00e9dant : Spine & Sport<\/a>, Metro Physical & Aquatic Therapy (c\u00e9d\u00e9e \u00e0 U.S. Physical Therapy)<\/a>, Fitness Quest Physical Therapy (c\u00e9d\u00e9e \u00e0 Confluent Health) et Access Physical Therapy & Wellness<\/a> (c\u00e9d\u00e9e \u00e0 Confluent). Parmi nos r\u00e9f\u00e9rences pr\u00e9c\u00e9dentes figurent des leaders du secteur tels qu’Agility Health, Alliance Physical Therapy Partners, ATI Physical Therapy, Foothills Therapy Partners, MOTION PT Group<\/a>, PT Solutions, Renewal Rehab et Therapy Partner Solutions<\/a>.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"","protected":false},"author":3,"featured_media":100325,"template":"","meta":{"_acf_changed":false,"footnotes":"","_links_to":"","_links_to_target":""},"categories":[3398],"tags":[],"sector":[],"service":[],"class_list":["post-95114","insights","type-insights","status-publish","has-post-thumbnail","hentry","category-thought-leadership"],"acf":[],"yoast_head":"\n\n
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