Depuis la fin du premier trimestre, la pandémie de Covid-19 a entraîné une hausse de la volatilité du cours des matières premières et a considérablement affaibli la demande pour certains métaux. Cette dynamique a, à son tour, mis à rude épreuve les entreprises de l’ensemble du secteur. Bien que l’ampleur de l’impact économique ait varié d’une chaîne d’approvisionnement en métaux et matériaux à l’autre, les répercussions sur les marchés de capitaux et la liquidité ont été considérables.
Face à une activité économique drastiquement réduite, les entreprises ont dû gérer avec précaution les pressions immédiates tout en se préparant pour l’avenir.
Les entreprises peuvent employer diverses stratégies pour traverser la tempête avec succès, notamment le renforcement de leur liquidité, la préparation des négociations avec leurs prêteurs, la recherche d’options de restructuration ou la modification de leur plan de dépenses d’investissement en vue de réaliser des opérations de M&A opportunistes. Les actions entreprises dépendent de plusieurs facteurs, parmi lesquels la solidité financière globale de chaque entreprise, leurs relations avec leurs prêteurs et autres apporteurs de capitaux, ainsi que leur appétit pour des acquisitions ciblées. Une chose est sûre : les dirigeants d’entreprises tout comme les sponsors doivent impérativement adopter une démarche proactive.
Renforcer la liquidité
Toute baisse de l’activité économique – aussi temporaire soit-elle – met à l’épreuve n’importe quelle entreprise. Tout au long de cette crise, la priorité des entreprises du secteur des métaux et des matériaux a été avant tout de protéger leurs effectifs, d’autant plus que nombre d’entre elles ont été classées comme essentielles et ont réussi à éviter les fermetures ordonnées par les autorités publiques. Par ailleurs, de nombreuses entreprises ont réagi rapidement pour maximiser leur liquidité en préservant le capital, en réduisant leurs coûts et en priorisant l’exploitation d’actifs à moindre coût.
Ces actions portent aujourd’hui leurs fruits et continueront de générer des bénéfices au cours de ce que Livingstone anticipe être une baisse prolongée du cours mondial des matières premières et une contraction de la demande au cours des 12 à 18 prochains mois. En conséquence, les entreprises adoptent une approche prudente en matière de dépenses d’investissement.
M&A opportuniste
L’activité de M&A dans le secteur des métaux a reculé au premier trimestre 2020, la valeur et le volume des transactions ayant diminué respectivement de 31,6 % et 3,8 % sur un an. Les opérations majeures déjà engagées avant la pandémie se poursuivent, tandis que les acquéreurs stratégiques, les fonds de private equity et les structures d’investissement de family offices restent très intéressés par les entreprises performantes. En outre, les entreprises en difficulté et les actifs dépréciés sont susceptibles de recevoir le soutien des banques, des gouvernements ou des fournisseurs pour surmonter la crise.
Bien que le capital disponible pour les acquisitions fasse l’objet d’un examen accru, Livingstone prévoit que les entreprises dotées d’un bilan solide saisiront l’opportunité d’accroître leurs parts de marché. Elles pourront étendre leur empreinte géographique en faisant l’acquisition d’acteurs de taille plus modeste, en se diversifiant vers de nouveaux services ou savoir-faire, ou en profitant de l’occasion pour repenser leurs chaînes d’approvisionnement dans le sillage de la Covid-19.
De plus, les avantages liés à la taille et à la diversification subsistent, quel que soit le cycle de marché, et les acquéreurs disposant de bilans solides ont exprimé une forte volonté de tirer parti d’un avantage stratégique pour déployer des capitaux de manière opportuniste en ces temps d’incertitude. Il convient de souligner que cela ne signifie pas toujours acheter à des valorisations dépréciées (distressed values), mais exige un travail préparatoire supplémentaire pour s’assurer que les cibles d’acquisition se démarquent du lot.
Préparer les négociations avec les prêteurs
Livingstone accompagne actuellement plusieurs transactions de financement sur le marché et a mené des échanges approfondis avec un large éventail d’apporteurs de dette, mettant en lumière plusieurs thèmes récurrents. Vous trouverez ci-dessous un résumé des principales considérations que les entreprises et les investisseurs en private equity devraient prendre en compte avant d’aborder les négociations avec leurs prêteurs.
- Préparez-vous à partager à court terme des indicateurs d’exploitation quotidiens et hebdomadaires, ainsi que des prévisions de trésorerie sur 13 semaines avec vos prêteurs
- Évaluez précisément l’impact opérationnel et financier des exigences de distanciation sociale sur l’entreprise, l’hypothèse prédominante étant que la plupart des prestataires ne retrouveront pas leurs niveaux d’avant la COVID à court ou moyen terme (ce qui impactera les niveaux de levier pro forma)
- Les prêteurs évalueront les avenants (amendments) et restructurations de dette au regard des niveaux de levier et de pricing actuellement appliqués sur le marché pour l’émission de nouvelles dettes saines. Les nouvelles opérations étant souscrites avec (i) un levier inférieur de 0,5x à 1,0x par rapport à l’EBITDA et (ii) des taux d’intérêt supérieurs de 100 à 200 points de base par rapport aux niveaux d’avant la COVID, les restructurations de dette obtiendront inévitablement des conditions moins favorables.
- Les prêteurs ne résoudront pas unilatéralement les problèmes de liquidité et de surendettement ; le supposer ou le proposer dans le cadre d’une négociation est déconseillé et contraindra les prêteurs à désigner des « gagnants et des perdants »
- Si les prêteurs choisissent d’apporter de la liquidité pour soutenir l’entreprise, ils chercheront très probablement à en extraire une valeur significative par le biais de frais, de taux d’intérêt plus élevés et de warrants, entre autres conditions
- Si le prêteur choisit de ne pas apporter de liquidités, cette décision met immédiatement l’entreprise « en jeu », créant ainsi un catalyseur d’issue sous-optimale pour les actionnaires (ex. : dépôt de bilan forcé, exécution du nantissement d’actions par les prêteurs, vente de dette, liquidation, etc.)
Options stratégiques envisageables
La combinaison (i) des attentes des prêteurs en matière de baisse du levier et (ii) de la forte probabilité que l’entreprise enregistre un EBITDA en baisse suggère que, dans la plupart des cas, un refinancement de dette « à l’identique » ne sera pas viable et qu’un apport de capital junior complémentaire sera nécessaire. À cet effet, selon les niveaux de levier pro forma, les options envisageables comprennent :
- Opérations à faible levier. Pour les entreprises modérément endettées avant la COVID, les solutions pourraient inclure (i) un apport de nouveaux capitaux tout en négociant un avenant avec le prêteur existant ou (ii) le passage d’une structure bancaire sénior à une dette unitranche en cas d’échec des négociations.
- Opérations sur-endettées. Pour les entreprises plus fortement endettées, les dirigeants devront évaluer l’ensemble des options stratégiques. Il est important de noter que les options suivantes s’inscrivent dans une démarche continue et doivent être explorées en parallèle.
- Injecter du capital complémentaire. Un apport supplémentaire en fonds propres sera toujours très bien accueilli par les prêteurs et offrira en retour la plus grande flexibilité de négociation.
- Rechercher des capitaux structurés. De nombreuses sociétés d’investissement se spécialisent dans l’apport de fonds propres de croissance minoritaires, d’actions préférentielles/capitaux structurés et de dette junior. Les instruments proposés par ces investisseurs incluent généralement une combinaison d’intérêts PIK (Payment-in-Kind) et soit des warrants, soit une préférence de liquidation ou d’autres mécanismes qui seront dilutifs pour les actionnaires existants, mais éviteront la nécessité d’injecter des fonds propres supplémentaires.
- Rechercher un partenaire financier majoritaire. Si l’entreprise est fondamentalement saine mais que son bilan est détérioré, il peut être judicieux d’envisager l’entrée d’un nouvel investisseur au capital, les actionnaires actuels conservant une participation minoritaire. Les nouveaux capitaux apportés pourront être utilisés pour désendetter la société, bien que le nouveau partenaire financier exige le contrôle opérationnel.
- Envisager un rapprochement stratégique. S’associer à une entreprise complémentaire bénéficiant d’un bilan non endetté ou moins endetté. La taille critique accrue sera attractive pour les prêteurs et, selon la taille relative des deux entités, pourra se traduire par une participation minoritaire au capital pour l’entreprise la plus endettée.
- Évaluer une cession totale. Dans certaines situations, la solution permettant de maximiser la valeur consistera à réaliser une cession plutôt qu’à chercher de nouveaux capitaux ou à restructurer la dette.
- Envisager un dépôt de bilan ou un mécanisme alternatif de restructuration. Certaines entreprises se trouveront dans une détresse financière telle qu’un dépôt de bilan ou une procédure équivalente (ex. : redressement judiciaire, liquidation judiciaire, cession au profit des créanciers, etc.) devra être étudié. Dans la mesure où les négociations avec les créanciers existants échoueraient et qu’aucune des options ci-dessus ne serait accessible à l’entreprise (du moins pas dans les délais impartis), celle-ci pourrait devoir envisager ces mesures. Si aucun dirigeant n’envisage de gaieté de cœur une procédure collective, en situation d’insolvabilité, le conseil d’administration a un devoir d’obligation fiduciaire non seulement envers les actionnaires, mais envers toutes les parties prenantes. Dans de nombreuses situations, faire appel à des professionnels expérimentés pour définir et mettre en œuvre la meilleure stratégie offrant le taux de recouvrement maximal pour toutes les parties prenantes peut s’avérer la (seule) décision prudente.
La pandémie de COVID-19 a imposed des décisions difficiles au cours des derniers mois. Et avec la fin du deuxième trimestre qui approche, de nombreuses entreprises seront confrontées à des négociations complexes avec leurs partenaires financiers, qui pourraient en dernier ressort déterminer le succès ou l’échec de l’investissement.
Pour garantir qu’une entreprise fondamentalement saine surmonte la crise et obtienne le meilleur résultat possible, la meilleure démarche consiste à communiquer de manière proactive avec les prêteurs et à préparer l’exploration de l’ensemble des options stratégiques offertes par le marché du M&A et des capitaux.