Ante todo, nuestro pensamiento está con todos nuestros lectores. Esperamos que ustedes, sus familias y sus compañeros se encuentren bien y estén sobrellevando este periodo sin precedentes. En los negocios, las personas deben ser siempre lo primero, por lo que confiamos en que estén dando prioridad a la salud y el bienestar de sus equipos. En Livingstone seguimos centrados, como siempre, en lograr resultados excepcionales para nuestros clientes, aunque ahora trabajamos desde casa: hemos visto que nuestros procesos tenían que adaptarse al contexto macroeconómico actual.
En este sentido, me ha parecido oportuno resumir brevemente lo que estamos viendo desde nuestra posición y las conversaciones que hemos mantenido con empresarios, inversores de Private Equity, grandes compradores estratégicos y entidades financiadoras de todo el país.
La respuesta corta a la pregunta del titular es no: esta no es la nueva normalidad. Aunque en muchos aspectos probablemente no volvamos a la situación de finales de 2019, también es cierto que lo que vivimos hoy es una situación extrema. Nadie sabe con exactitud cómo será el futuro ni cuándo volveremos a un entorno más estable, pero creo que todos coincidimos en que son tiempos extremos y en que el panorama cambia a diario.
Por ello, no vamos a hacer un análisis cuantitativo exhaustivo de volúmenes de operaciones y valoraciones. Dada la rapidez con la que han evolucionado la pandemia y su impacto en los mercados de M&A y de capitales, todavía no hay datos suficientes para sacar conclusiones relevantes. Tenemos previsto hacer ese análisis en las próximas semanas y presentarlo en nuestro webinar del 23 de abril. En él añadiremos comentarios y observaciones sobre tendencias y posibles estrategias para las empresas en los próximos 12 meses. En este artículo, no obstante, compartimos lo que hemos observado hasta ahora para responder a las preguntas más urgentes.
¿Hay un lado positivo?
Quienes ya conozcan nuestros análisis sabrán que nos especializamos en IT Services y Healthcare IT (HCIT). Creemos que este artículo puede interesar a cualquier empresa, pero nos centraremos sobre todo en estos sectores y, en general, en los negocios basados en la tecnología (tech-enabled). Las empresas de IT Services y HCIT podrían estar entre las menos afectadas por el impacto económico de la pandemia en comparación con las de otros sectores.
Muchas empresas ya se estaban abriendo al teletrabajo, pero la pandemia lo ha impuesto de golpe y está sacando a la luz ventajas e inconvenientes que no se habían previsto. Con más empleados trabajando en remoto quedan al descubierto políticas y procedimientos de privacidad más laxos, lo que da a los hackers más oportunidades de atacar a las organizaciones vulnerables a los ciberataques. Los primeros indicios apuntan a que los delincuentes ya se han aprovechado, mediante phishing e «ingeniería social», de personas que buscaban información sobre la pandemia. Además, la demanda de herramientas de comunicación online se ha disparado y está poniendo a prueba la disponibilidad de los sistemas. Un mal rendimiento o una caída total pueden interrumpir la actividad. Eso afecta a los ingresos y genera costes adicionales, tanto para reparar la tecnología como la imagen de marca.
Las empresas deberían recordar a sus empleados en remoto, de forma proactiva, lo importante que es una buena higiene digital cuando se conectan a la red corporativa: cerrar sesión cuando no estén trabajando o usando la red, proteger físicamente los ordenadores, seguir los procedimientos adecuados para tratar datos privados y usar contraseñas robustas en sus dispositivos y en la red wifi de casa. También deberían plantearse reforzar la ciberseguridad, por ejemplo comprobando si sus sistemas están preparados para las inevitables interrupciones operativas. Todo ello cuesta dinero y requiere tiempo.
Por ahora, los equipos de TI deberían dar prioridad a las necesidades inmediatas o a corto plazo, como la continuidad del negocio y la instalación de parches. Las empresas que confían en sus sistemas de TI básicos tienen además una oportunidad para abordar proyectos de transformación digital a más largo plazo. Cuando la demanda de sus productos y servicios era mayor, esos proyectos quizá habían quedado en segundo plano porque los recursos se dedicaban a la capacidad operativa. Para contener costes, conviene optimizar las aplicaciones existentes para que funcionen de forma más eficiente en la nube. Así se puede: i) mejorar la escalabilidad; ii) acceder a servicios de bases de datos nativos en la nube, y iii) aprovechar la automatización para ganar eficiencia.
Todo ello significa que la demanda de IT Services y de tecnología seguirá siendo sólida mientras dure la respuesta a la pandemia, e incluso podría crecer en algunos sectores. En general, prevemos que el volumen de operaciones y las valoraciones bajen a corto plazo. Sin embargo, las empresas que demuestren que sus resultados financieros y su operativa están protegidos frente al entorno macroeconómico actual podrían diferenciarse y alcanzar valoraciones previas a la COVID-19. La siguiente pregunta es si habrá compradores dispuestos a pagar una prima cuando muchos se dedican a buscar gangas en un mercado convulso.
Fondos de Private Equity y compañías participadas
El equipo de Debt Capital Markets de Livingstone publicó recientemente su actualización del primer trimestre sobre los mercados de capitales. Merece la pena leerla. La conclusión que sacamos desde el área de M&A es que, aunque hay capital disponible, probablemente será más caro y los prestamistas mirarán con más detalle cada operación antes de conceder un préstamo. Además, el capital podría llegar en formas no tradicionales (deuda estructurada, acciones preferentes, etc.) y habrá que entender con claridad el impacto financiero de la pandemia.
Sobre este último punto, creemos que la mayoría no entenderemos del todo el impacto en nuestros negocios hasta dentro de varios meses. En las operaciones de M&A del middle market ya era relativamente habitual encargar un informe de Quality of Earnings (QoE) a una firma de prestigio. Ahora será aún más importante, porque inversores y compradores intentarán distinguir qué parte del impacto de la COVID-19 es excepcional y qué parte refleja la «nueva normalidad».
Ante un crédito cada vez más restringido en un periodo sin precedentes, muchos fondos de Private Equity y sus participadas dispusieron de inmediato de sus líneas de crédito en los últimos dos meses. El coste del capital influye mucho en la rentabilidad de los fondos y es uno de los factores que tienen en cuenta para fijar el precio en una adquisición. Parte de ese capital se dispuso para reforzar los balances y asegurarse liquidez suficiente para aguantar una etapa más difícil. Pero otra parte podría destinarse a adquisiciones estratégicas si surge la oportunidad adecuada, sobre todo si la empresa está dando buenos resultados durante la crisis.
En general, los fondos nos dicen que siguen con ganas de estudiar nuevas oportunidades y que tienen capital que quieren invertir (no hay que olvidar que su trabajo es invertir dinero, no quedarse con la liquidez). Seguimos oyendo que, en el entorno actual, están siendo agresivos y flexibles con la estructura de las operaciones. Aun así, todavía no tenemos claro que eso se traduzca en operaciones reales a valoraciones razonables, y sospechamos que algunos fondos ven este momento como una ocasión para comprar buenas empresas a precio de descuento.
Estos fondos también serán vendedores algún día, porque tienen que generar liquidez para devolver el capital a sus inversores. Por eso, hay quien piensa que las empresas capaces de demostrar que están protegidas frente a las turbulencias financieras actuales podrían ser objetivos de adquisición muy atractivos. Estos compradores pueden usar negocios anticíclicos para diversificar su cartera y vender más adelante un negocio consolidado que, en términos pro forma, parezca haber tenido un buen comportamiento en periodos de volatilidad. No creemos que esto sea motivo para salir hoy a los mercados de M&A o de capitales, salvo que sea necesario. Esta estrategia seguirá siendo viable más adelante este año, cuando el entorno macroeconómico sea más estable y las empresas hayan tenido tiempo para completar su información financiera y operativa.
Compradores cotizados y estratégicos
Muchos compradores estratégicos (es decir, empresas operativas) llevaban tiempo acumulando liquidez en sus balances. Los que disponen de ella probablemente verán el mercado actual igual que los fondos de Private Equity: con oportunismo y esperando valoraciones con descuento. Sin embargo, estos compradores no ven las adquisiciones exactamente igual que los fondos, porque normalmente no tienen que vender sus inversiones para devolver capital a sus inversores. Esto, junto con la posibilidad de obtener sinergias con la adquisición, les permite adoptar una perspectiva a más largo plazo y, en su caso, pagar en la parte alta del rango de valoración por empresas atractivas.
Tradicionalmente, los compradores cotizados tienen la ventaja añadida de poder pagar sus adquisiciones con acciones propias. Con las bolsas muy por debajo de sus máximos, esa «moneda» ha perdido valor, y sus accionistas les vigilan de cerca para que protejan a sus empleados mientras sobreviven a la pandemia. De nuevo, nada indica que estos compradores vayan a arriesgarse con adquisiciones oportunistas a precios elevados.
Los mercados de M&A y de capitales están cambiando con rapidez y el futuro inmediato es incierto. Cada empresa se enfrenta a sus propias circunstancias y dinámicas. Es un momento de tensión tanto para los equipos directivos como para los empleados. Precisamente en momentos así, directivos y propietarios deben buscar fuera de su organización asesores que les ayuden a valorar las posibles alternativas estratégicas para su negocio. Los directivos prudentes deberían anticiparse y analizar todos los escenarios posibles, para estar mejor preparados y poder actualizar y adaptar su estrategia a medida que cambie el entorno.
Conclusiones clave:
- El endurecimiento de los mercados de deuda, con menores niveles de apalancamiento y un capital más caro, continuó durante el primer trimestre de 2020. Con el impacto de la COVID-19, habrá muchas menos emisiones nuevas y tipos más altos hasta que se resuelva la crisis. Algunas situaciones y sectores podrán acceder a capital, pero son la excepción en el mercado actual.
- Prevemos que el volumen de operaciones y las valoraciones en general bajen, porque los compradores darán prioridad a su propia liquidez frente a las adquisiciones hasta que haya más visibilidad y estabilidad en el mercado.
- La situación actual por la COVID-19 separará a las empresas diferenciadas y sólidas de los modelos de negocio más comoditizados. Las compañías que logren demostrar estabilidad o una contracción marginal durante el segundo trimestre de 2020 estarán en una posición sólida para explorar alternativas estratégicas, ya sea una venta o una financiación, cuando se consolide la recuperación.
- En la práctica, el mercado de operaciones de M&A está cerrado. No obstante, creemos que la actividad de M&A se reactivará rápidamente cuando el número de casos y de fallecimientos alcance su pico y empiecen a levantarse las órdenes de confinamiento. Sigue habiendo un desequilibrio entre el capital disponible (demasiado) y los activos de calidad (demasiado pocos). Por eso, es probable que las valoraciones vuelvan a los niveles previos a la COVID-19 cuando los inversores confíen en que el entorno económico es estable.
- Sin embargo, las tendencias del mercado de deuda probablemente seguirán influyendo en las valoraciones, sobre todo para los compradores de Private Equity, incluso después de que se reactiven los mercados de M&A.
- Analizaremos todo esto con más detalle y con nuevos datos de mercado en nuestro webinar del jueves 23 de abril de 2020.
Observaciones a más largo plazo:
- Se premiará la capacidad de trabajar en remoto, y probablemente no volveremos al 100% al modelo anterior de oficinas, desplazamientos y viajes de trabajo, que ahora se ven como caldos de cultivo y fuentes de ineficiencia.
- La tecnología seguirá ganando peso en nuestra actividad diaria. La situación actual obligará a las empresas a apoyarse más en ella, mejorar y optimizar sus sistemas y contar con más empleados en remoto y con perfil tecnológico.
- Es probable que IT Services y HCIT estén entre los principales beneficiarios de estos cambios. Sobre todo, las empresas que ofrecen transformación digital, soporte de TI externalizado, seguridad y otros servicios gestionados que aportan apalancamiento operativo y más transparencia sobre el rendimiento de un negocio.