Desde el final del primer trimestre, la pandemia de Covid-19 ha aumentado la volatilidad de los precios de las materias primas y ha debilitado drásticamente la demanda de determinados metales. Esta situación, a su vez, ha puesto a prueba a las empresas de todo el sector. Aunque el impacto económico ha sido desigual a lo largo de las cadenas de suministro de metales y materiales, las consecuencias para los mercados de capitales y la liquidez han sido significativas.
En un contexto de actividad económica drásticamente reducida, las empresas han tenido que gestionar con cautela las presiones inmediatas y, al mismo tiempo, prepararse para el futuro.
Las compañías pueden aplicar diversas estrategias para capear el temporal con éxito. Entre ellas están reforzar la liquidez, prepararse para negociar con sus financiadores, estudiar opciones de reestructuración o modificar su plan de inversiones para aprovechar oportunidades de M&A. Las medidas que adopte cada empresa dependerán de varios factores: su solidez financiera general, su relación con sus financiadores y otros proveedores de capital, y su interés en realizar adquisiciones selectivas. Hay algo seguro: tanto los propietarios de empresas como los fondos de Private Equity deben plantearse medidas proactivas.
Reforzar la liquidez
Cualquier caída de la actividad económica, por temporal que sea, somete a tensión a una empresa. Durante esta crisis, la prioridad de las compañías de metales y materiales ha sido, ante todo, proteger a su plantilla, sobre todo porque muchas fueron consideradas actividad esencial y lograron evitar los cierres decretados por los gobiernos. Además, numerosas empresas actuaron con rapidez para maximizar su liquidez: preservaron capital, redujeron costes y dieron prioridad a la operación de sus activos de menor coste.
Estas medidas ya están dando resultados y seguirán haciéndolo durante los próximos 12 a 18 meses. Livingstone prevé para ese periodo un descenso prolongado de los precios mundiales de las materias primas y una menor demanda. Por ello, las empresas están adoptando un enfoque prudente en sus inversiones.
M&A oportunista
La actividad de M&A en el sector de los metales cayó en el primer trimestre de 2020: el valor de las operaciones descendió un 31,6 % interanual y el número de operaciones, un 3,8 %. Las grandes operaciones que ya estaban en marcha antes de la pandemia siguen cerrándose. Los compradores estratégicos, los fondos de Private Equity y los vehículos de inversión de los family offices mantienen un gran interés por las empresas con buenos resultados. Además, es probable que las empresas en situación distressed y los activos problemáticos reciban apoyo de bancos, gobiernos o proveedores para superar la crisis.
El capital disponible para adquisiciones se examinará con más rigor. Aun así, Livingstone prevé que las empresas con balances sólidos aprovecharán la ocasión para ganar cuota de mercado. Podrán ampliar su presencia geográfica comprando a competidores más pequeños, diversificarse hacia nuevos servicios o capacidades, o replantear sus cadenas de suministro tras la Covid-19.
Además, las ventajas de la escala y la diversificación se mantienen sea cual sea el momento del ciclo. Los compradores con balances sólidos han mostrado un gran interés en aprovechar su posición estratégica para invertir de forma oportunista en este periodo de incertidumbre. Esto no siempre implica valoraciones distressed, pero sí exige un trabajo de preparación adicional para que las empresas objetivo destaquen frente al resto.
Preparar la negociación con los financieros
Livingstone tiene en curso varias operaciones de financiación y ha mantenido numerosas conversaciones con un amplio abanico de proveedores de deuda, de las que se desprenden varias conclusiones comunes. Estas son las principales consideraciones que las empresas y los inversores de Private Equity deben tener en cuenta al preparar, y finalmente abordar, la negociación con sus financiadores:
- Estar preparados para compartir con los financiadores, a corto plazo, indicadores operativos diarios y semanales, así como previsiones de tesorería a 13 semanas.
- Conocer el impacto operativo y financiero de las medidas de distanciamiento social en el negocio. La hipótesis predominante es que la mayoría de las empresas proveedoras no recuperarán los niveles previos a la Covid-19 a corto y medio plazo, lo que afectará a sus niveles de apalancamiento pro forma.
- Los financiadores evaluarán las modificaciones de contratos y las reestructuraciones de deuda en comparación con el apalancamiento y el precio actuales del mercado para nuevas emisiones de deuda sana. Las nuevas operaciones se están estructurando con (i) entre 0,5x y 1,0x menos de apalancamiento sobre EBITDA y (ii) tipos de interés entre 100 y 200 puntos básicos superiores a los previos a la Covid-19. Por tanto, las reestructuraciones de deuda obtendrán, sin duda, condiciones menos favorables.
- Los financiadores no resolverán por sí solos los problemas de liquidez ni las situaciones de sobreendeudamiento. Darlo por hecho o plantearlo en una negociación es desaconsejable y les obligará a elegir «ganadores y perdedores».
- Si deciden aportar liquidez para apoyar el negocio, probablemente buscarán obtener un valor significativo a través de comisiones, tipos de interés y warrants, entre otras condiciones.
- Si deciden no aportarla, esa decisión pone de inmediato a la empresa en el punto de mira y puede desencadenar un resultado poco favorable para los accionistas (por ejemplo, una declaración de quiebra forzosa, la ejecución de la prenda sobre las acciones por parte de los financiadores, la venta de la deuda, la liquidación, etc.).
Posibles opciones estratégicas
Los financiadores esperan un menor apalancamiento y es muy probable que el EBITDA de la empresa se reduzca. Esa combinación indica que, en la mayoría de los casos, no será viable refinanciar la deuda en condiciones equivalentes y hará falta capital subordinado adicional. En función del nivel de apalancamiento pro forma, las opciones son las siguientes:
- Operaciones con bajo apalancamiento. Para las empresas con un endeudamiento moderado antes de la Covid-19, las soluciones pueden pasar por (i) aportar nuevo capital mientras se negocia una modificación con el financiador actual o (ii) sustituir la estructura de deuda bancaria senior por una financiación unitranche si las negociaciones fracasan.
- Operaciones con apalancamiento excesivo. En las empresas más endeudadas, los propietarios deberán evaluar todas las opciones estratégicas. Estas opciones forman un continuo y conviene explorarlas en paralelo:
- Aportar capital adicional. Los financiadores siempre acogerán bien un refuerzo de los fondos propios, que a cambio ofrece el mayor margen de negociación.
- Recurrir a capital estructurado. Numerosas firmas de inversión ofrecen capital de crecimiento sin toma de control, capital estructurado o preferente y deuda subordinada. Sus instrumentos combinarán intereses PIK con warrants, una preferencia de liquidación u otras características. Diluirán a los accionistas actuales, pero evitarán que tengan que aportar más capital.
- Buscar un socio mayoritario. Si el negocio es sólido en lo fundamental pero su balance está deteriorado, se puede buscar la inversión de un nuevo socio y que los propietarios actuales conserven una participación minoritaria. El nuevo capital puede destinarse a amortizar deuda, aunque el nuevo socio exigirá el control operativo.
- Plantear una integración estratégica. Asociarse con un negocio complementario cuyo balance no tenga deuda o esté menos apalancado. Los financiadores verán con buenos ojos la mayor escala. Según el tamaño relativo de ambas empresas, la más endeudada podría quedar en minoría.
- Valorar una venta total. En algunos casos, la opción que maximiza el valor será la salida, en lugar de buscar nuevo capital o reestructurar la deuda, o ambas cosas.
- Estudiar un procedimiento de quiebra u otro mecanismo de reestructuración. Algunas empresas atravesarán dificultades financieras tan graves que tendrán que evaluar una quiebra u otro proceso similar, como una administración judicial federal o estatal o una cesión de bienes en beneficio de los acreedores. Si las negociaciones con los acreedores fracasan y la empresa no tiene acceso a ninguna de las opciones anteriores, al menos en el plazo necesario, es posible que deba considerar estas medidas. A ningún propietario le agrada la idea de una quiebra. Sin embargo, cuando la empresa es insolvente, su consejo de administración tiene un deber fiduciario no solo con los accionistas, sino con todos los grupos de interés. En muchos casos, la decisión prudente (o la única) será contratar a profesionales con experiencia que definan la mejor vía para maximizar la recuperación de todas las partes.
La pandemia de Covid-19 ha obligado a tomar decisiones difíciles en los últimos meses. Con el final del segundo trimestre a la vuelta de la esquina, muchas empresas afrontarán negociaciones complejas con sus financiadores, de las que puede depender el éxito o el fracaso de la inversión.
Para que un negocio sólido supere la crisis y logre el mejor resultado posible, lo más recomendable es comunicarse de forma proactiva con los financiadores y empezar a preparar todas las opciones estratégicas disponibles en los mercados de M&A y de capitales.